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[경제 인사이드] 통화긴축 전환에 따른 우려와 한은 기준금리 결정 변수
김주신 한국경제교육원 이사  |  expert@econovill.com  |  승인 2018.10.08  07:34:50
   

2015년 12월 연준의 기준금리 인상을 시작으로 2016년 12월 1차례, 작년 3차례, 그리고 금년에도 이미 3차례 올려 현재 연방기금 목표금리는 연 2.00~2.25%를 기록 중이다. 12월 연방공개시장위원회에서 추가 인상이 확실시 된다. 유럽중앙은행도 통화정책 정상화를 진행 중이다. 작년부터 양적완화의 점진적 축소(QE Tapering)를 전개했고, 금년 말 QE를 종료할 방침이다. 마이너스 예금금리에서 탈출하고 난 다음엔 연준처럼 보유 증권의 재투자 축소까지 이어지게 된다.

선진국의 통화정책 정상화는 경제 및 금융시장 흐름에 맞춰 진행된다. 연준은 기준금리 인상과 자산재투자 축소를 병행하며 사실상 통화긴축 국면에 들어갔으며, 유럽중앙은행과 일본은행의 통화정책은 완화적이다. 연준의 기준금리 인상에 맞춰 영국과 캐나다 등 일부 선진국에서 기준금리 인상이 시작됐고, 호주도 준비 중에 있다. 하지만 연준을 필두로 선진국의 통화정책 정상화에도 유동성 환경 악화를 걱정할 정도는 아니다. 선진국의 실질 기준금리는 여전히 마이너스 권에서 유지된다. 자산 재투자 축소 물량 확대에 따른 연준의 대차대조표 감소는 시중 유동성의 흡수를 의미하지 않는다. 초과 지준창구에 맡겨둔 금융기관의 예치금 축소로 연결되며, 화폐발행액은 계속적으로 증가한다. 또한 선진국도 상업은행 대출 증가세가 확대되며 신용창출을 자극하고 있다.

대부분의 신흥국조차 기준금리를 올리며 긴축 대열에 동참했다. 신흥국의 통화긴축은 자발적이기보다는 미-중 무역 갈등과 연준의 통화긴축 등에서 비롯된 强 달러 심화 및 자본유출 우려에 대응한 조치로 풀이된다. 사실상 외환위기에 직면한 아르헨티나와 터키 등이 대표적이다. 선진국의 통화정책 정상화는 선진국보다 신흥국에 불편함을 초래한다. 다만 신흥국의 통화가치 하락, 금융시장 변동성 확대가 전적으로 선진국 통화정책 정상화 때문만은 아니다. 미-중 간 무역분쟁, 중국의 부채 조정, 신흥국의 과도한 부채 팽창 등 여러 요인들이 산재한다. 여기에 연준의 기준금리 인상이 强 달러를 촉발해 신흥국의 통화가치 하락, 주식 및 채권시장 약세를 조장하게 된 것이다.

자본유출을 차단코자 신흥국도 기준금리를 올려 통화긴축에 참여했으나, 연준의 통화긴축이 신흥국에서 자본 유출을 심화시켜 실체적인 국제금융시장의 변동성 확대요인으로 작용한다면, 연준이 긴축 수위를 조절하게 된다. 과거 1998년 아시아 외환위기가 심각했을 당시 연준이 일시적으로 3차례 기준금리를 낮춘 적이 있다. 2015~2016년에도 신흥국에서 자본 유출이 극심한 가운데 경기 하강 위험이 높아져 연준이 기준금리 인상을 지연시켰다. 최근 미국 경제는 2015~2016년과 달리 호황세를 보여 연준의 기준금리가 추가 인상을 압박한다. 하지만 금년 호황은 법인세 및 소득세 인하 등의 확장적 재정정책 효과 영향이 컸다. 중간선거에서 상·하원의 다수당이 갈릴 경우 트럼프발 재정정책 강도 약화가 예상된다.

수출호조 지속과 일부 체감지표의 개선에도 불구하고 국내 경기사이클이 둔화추세가 지속될 가능성은 여전히 높다. 이러한 상황에서 한국은행이 10월 정책금리 인상을 단행할지 여부가 관심거리이다.

한국은행 금리결정 고려대상 중 우선적으로 거시변수를 점검한다. 9월 27일 미 연준의 금리인상 직후 이주열 한은 총재가 ‘앞으로 금리 결정에는 거시변수가 제일 중요하고, 저금리가 오래 갔을 때 금융 불균형이 어느 정도 쌓일 지 종합적으로 고려하면서 최적의 결정을 할 것”이라는 발언에서도 그 중요성을 강조할 만큼 가장 우선시 되는 변수이다.

다음으로 고려할 변수인 내외 금리차 확대 우려의 본질은, 한은이 기준금리를 현수준에서 동결하는 가운데, 미 연준이 장기 중립금리(Longer-run) 수준인 3.00%까지 금리를 인상하여 내외 정책금리차가 150bp까지 확대될 경우 나타날 수 있는 잠재적인 자본유출 가능성에 있다. 자본유출은 원화 약세가 현실화되어야 한다. 그런데 한국은행이 초단기금리를 통화정책 수단으로 채택한 두 번의 경험 (1999년6월~2001년2월. 최대 150bp, 2005년8월~2007년8월. 최대 100bp)에서는 강세를 시현한 바 있었다. 이는 정책금리 역전과 자본유출입을 동일시할 수 없음을 보여주고 있다. 한국 원화는 양국간의 정책금리차 보다는 미 국채와 신흥국 국채의 차이인 JP Morgan EMBI global spread와 높은 상관관계를 지녀 왔다.

한국은행은 내수지표의 하방 위험이 심화되고 하다는 있다는 점, 기조적 물가압력의 상승보다 하락 가능성이 높다는 점, 내외금리차가 및 가계부채가 금리인상을 유발할 정도의 상황일 개연성이 낮음을 감안한다면, 여전히 연내 동결 가능성이 우세하다고 판단된다. 인상의 논거로는 내외금리차를 드는 것보다는 비전통적 통화정책을 동원하기 어려운 우리나라 입장에서, 추후 경기하강 본격화 시의 대응여력 확보가 필요하다는 논지를 강조하는 것이 보다 현실성이 높다고 본다.

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